俠客島：國(guó)際機(jī)構(gòu)又下調(diào)中國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)，靠譜嗎？
俠客島2017-09-23 00:27
劃重點(diǎn)：
從標(biāo)普等給中國(guó)的歷史主權(quán)信用評(píng)級(jí)看，中國(guó)的主權(quán)信用不但長(zhǎng)期低于美、英、德、法等西方大國(guó)，不如科威特、卡塔爾、阿聯(lián)酋等海灣國(guó)家，有時(shí)就連希臘這樣的債務(wù)危機(jī)大國(guó)，都比不上。
為什么標(biāo)普等評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)會(huì)得出這樣的結(jié)論呢？“專(zhuān)業(yè)判斷”主觀。三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)都發(fā)源于美國(guó)或歐洲，不可避免地會(huì)用西方的經(jīng)濟(jì)理論和價(jià)值體系，來(lái)評(píng)判中國(guó)的經(jīng)濟(jì)形態(tài)。更何況，這些“門(mén)外漢”對(duì)中國(guó)的法律制度、政府的執(zhí)行力并沒(méi)有足夠的了解，自然很容易產(chǎn)生偏差。
事實(shí)上，近些年，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的專(zhuān)業(yè)性已經(jīng)廣受質(zhì)疑。2011年8月5日，標(biāo)普首次將美國(guó)長(zhǎng)期主權(quán)信用評(píng)級(jí)由“AAA”降至“AA+”，這也是美國(guó)歷史上首次失去“AAA”。美國(guó)財(cái)長(zhǎng)稱(chēng)其計(jì)算方法“令人震驚地缺乏常識(shí)”，且作出了完全錯(cuò)誤的結(jié)論。
一份外國(guó)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的報(bào)告，不出意料地掀起了一些波瀾。
昨天，世界三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)之一的標(biāo)準(zhǔn)普爾公司（Standard &Poor’s）將中國(guó)的主權(quán)信用評(píng)級(jí)從A+-降到了A+，展望由“負(fù)面”調(diào)為“穩(wěn)定”；
今天（22日）一早，中國(guó)財(cái)政部回應(yīng)稱(chēng)，“標(biāo)普調(diào)降中國(guó)主權(quán)信用評(píng)級(jí)是一個(gè)錯(cuò)誤的決定”，“標(biāo)普將融資平臺(tái)公司債務(wù)全部計(jì)入政府債務(wù)，從法律上是不成立的”。
國(guó)外評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)下調(diào)對(duì)中國(guó)的主權(quán)信用評(píng)級(jí)，說(shuō)實(shí)在的并不算什么真正的“新聞”。但為什么，一個(gè)國(guó)際機(jī)構(gòu)的動(dòng)作，能引發(fā)中國(guó)財(cái)政部的大篇幅回應(yīng)？以標(biāo)普為代表的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，到底是一種什么樣的存在？主權(quán)信用評(píng)級(jí)的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)是什么？它可信、有說(shuō)服力嗎？
歷史
先科普下。主權(quán)信用評(píng)級(jí)（Sovereign risk rating），指政府作為償債人，對(duì)所負(fù)債進(jìn)行償還的意愿和能力的主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)的一種信用評(píng)測(cè)。
一個(gè)人借錢(qián)，你可以掂量一下他能否按時(shí)還錢(qián)，評(píng)價(jià)可以是“靠譜能借”、“少借點(diǎn)兒沒(méi)問(wèn)題”、“堅(jiān)決不能借”等等；而一國(guó)政府要借錢(qián)，風(fēng)險(xiǎn)有多大、能否按時(shí)償還本息，可能就需要做一些更專(zhuān)業(yè)精細(xì)的分析。
對(duì)一個(gè)國(guó)家進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，就是干這個(gè)事兒的。做這個(gè)事兒的，就是評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。標(biāo)普、惠譽(yù)、穆迪，一般被視為國(guó)際上的三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。上面那張圖，則可以說(shuō)明各種級(jí)別的評(píng)價(jià)結(jié)果，對(duì)投資者構(gòu)成怎樣的參考。
為什么需要評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)？從歷史上就可以看出其中邏輯。
標(biāo)普前身可以追溯到1860年，開(kāi)始對(duì)國(guó)家主權(quán)進(jìn)行債務(wù)則是在1916年——沒(méi)錯(cuò)，就是在一戰(zhàn)期間。同一年，他們開(kāi)始給企業(yè)進(jìn)行債務(wù)評(píng)級(jí)；24年后，他們開(kāi)始給市政債進(jìn)行評(píng)級(jí)。
為什么？
因?yàn)闊o(wú)論是在1916年打仗時(shí)還是之后，無(wú)論借款主體是國(guó)家政府（歐洲的戰(zhàn)爭(zhēng)經(jīng)常以國(guó)債的形式籌措資金）、是企業(yè)還是某個(gè)地方政府，在當(dāng)時(shí)的歷史條件下，必然會(huì)存在信息不對(duì)稱(chēng)的情況——比如，美國(guó)的投資者要借錢(qián)給歐洲某國(guó)打仗，但不了解他們，怎么辦？依賴(lài)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給一個(gè)評(píng)價(jià)。投資者不知道某個(gè)企業(yè)是否值得投資、投資多久，怎么辦？參考評(píng)級(jí)。
說(shuō)白了，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)扮演金融中介的地位——有人想籌錢(qián)，有人想放錢(qián)出去獲得收益，但兩個(gè)人不認(rèn)識(shí)、不了解、不信任，就需要有評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)站出來(lái)告訴投資者，發(fā)債方甲信用不錯(cuò)，倆A；發(fā)債方乙差一點(diǎn)，要借需謹(jǐn)慎。
信用，是金融市場(chǎng)最重要的東西。有信用，借錢(qián)易；沒(méi)有，難。企業(yè)如此，政府也一樣。如果大家都普遍認(rèn)可某個(gè)機(jī)構(gòu)的評(píng)級(jí)，那這種信用就會(huì)成為籌碼。
以一國(guó)的國(guó)債為例，國(guó)債的風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)是不一樣的，主權(quán)評(píng)級(jí)越低，風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)就越高，那么在出售國(guó)債時(shí)要準(zhǔn)備的風(fēng)險(xiǎn)損失準(zhǔn)備金也就相應(yīng)要留出更多，最終，將拉高國(guó)債的價(jià)格，從而影響到一個(gè)國(guó)家的融資成本。
當(dāng)然，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)就可以依賴(lài)這種專(zhuān)業(yè)化的服務(wù)獲得報(bào)酬。在現(xiàn)代，企業(yè)要發(fā)債，可能會(huì)請(qǐng)?jiān)u級(jí)機(jī)構(gòu)先給自己評(píng)級(jí)，付酬；投資機(jī)構(gòu)也會(huì)請(qǐng)?jiān)u級(jí)機(jī)構(gòu)去給某個(gè)投資標(biāo)的評(píng)級(jí)，或者購(gòu)買(mǎi)其報(bào)告等，一樣付酬。
那么，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的結(jié)論，到底有多大影響力呢？
威力
2009年，就有一個(gè)生動(dòng)的例子。
當(dāng)年，希臘陷入債務(wù)危機(jī)；之后，三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)相繼對(duì)希臘出手，下調(diào)其信用評(píng)級(jí)，讓本就處在財(cái)政赤字和債務(wù)居高不下的希臘，立刻瀕臨破產(chǎn)邊緣。就在“降級(jí)”宣布當(dāng)天，希臘股市暴跌6%，預(yù)計(jì)10年內(nèi)都難以翻身。
美國(guó)著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家、貨幣主義大師弗里德曼就曾經(jīng)說(shuō)過(guò)：“我們生活在兩個(gè)超級(jí)大國(guó)的世界里，一個(gè)是美國(guó)，一個(gè)是穆迪。美國(guó)可以用炸彈摧毀一個(gè)國(guó)家，穆迪可以用債券降級(jí)毀滅一個(gè)國(guó)家。”
可信度
那么，這些評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的結(jié)論靠譜嗎？
作為百年老店，標(biāo)普等三大機(jī)構(gòu)，在市場(chǎng)的話(huà)語(yǔ)權(quán)和受認(rèn)可度是不錯(cuò)的。美國(guó)有著名的“標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)”，和道瓊斯指數(shù)等齊名；三大機(jī)構(gòu)聯(lián)合起來(lái)能占到全球評(píng)級(jí)市場(chǎng)份額的90%以上，一定程度上已經(jīng)說(shuō)明了問(wèn)題。
那，這次標(biāo)普下調(diào)中國(guó)的主權(quán)信用評(píng)級(jí)，為何中國(guó)財(cái)政部并不認(rèn)可？
我們可以從標(biāo)普此次的主要質(zhì)疑點(diǎn)——“強(qiáng)勁的債務(wù)增長(zhǎng)增加了中國(guó)的經(jīng)濟(jì)和金融風(fēng)險(xiǎn)”說(shuō)起。
首先就事論事。跟島妹談到此事時(shí)，經(jīng)濟(jì)學(xué)者、資深會(huì)計(jì)師張連起認(rèn)為：“不可否認(rèn)，過(guò)去中國(guó)某些地方政府和融資平臺(tái)確實(shí)存在一些債務(wù)問(wèn)題，但具體看，這些風(fēng)險(xiǎn)都是有邊界的，不會(huì)發(fā)生串聯(lián)，不會(huì)發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”。
要發(fā)展，需要一定比例的負(fù)債，這是經(jīng)濟(jì)學(xué)的常識(shí)。拿中國(guó)企業(yè)的負(fù)債率來(lái)說(shuō)，雖然不低，但整體較為穩(wěn)定，維持在65%到67%之間，遠(yuǎn)不及一些發(fā)達(dá)國(guó)家；而針對(duì)標(biāo)普質(zhì)疑的地方政府債務(wù)，俠客島此前已經(jīng)有過(guò)分析，中國(guó)的政府債務(wù)已經(jīng)和地方融資平臺(tái)債務(wù)進(jìn)行分割，不是一回事兒。
從更為宏觀的層面來(lái)說(shuō)，其他的權(quán)威國(guó)際經(jīng)濟(jì)機(jī)構(gòu)則更看到中國(guó)?；谝咽?strong>世界第二大經(jīng)濟(jì)體的現(xiàn)實(shí)，國(guó)際貨幣基金組織（IMF），世界貿(mào)易組織（WTO）等都稱(chēng)，中國(guó)在2025年成為世界第一大經(jīng)濟(jì)體是大概率事件。
而在今年上半年中國(guó)GDP增速達(dá)到6.9%的數(shù)據(jù)出來(lái)之后，IMF、渣打銀行、花旗銀行、野村證券等，都上調(diào)了今年對(duì)中國(guó)的預(yù)期。
同樣，中國(guó)再度成為美國(guó)國(guó)債的最大持有國(guó)；外匯儲(chǔ)備則一路攀升，目前基本穩(wěn)定在3萬(wàn)億左右，償還債務(wù)能力，基本不存在問(wèn)題。更有數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，中國(guó)對(duì)世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)率高達(dá)30%。
“春江水暖鴨先知”，張連起認(rèn)為，只要是在這個(gè)經(jīng)濟(jì)體里待過(guò)，稍加留意就會(huì)知道，目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)不存在大的金融風(fēng)險(xiǎn)。
事實(shí)上，從標(biāo)普等給中國(guó)的歷史主權(quán)信用評(píng)級(jí)看，中國(guó)的主權(quán)信用不但長(zhǎng)期低于美、英、德、法等西方大國(guó)，不如科威特、卡塔爾、阿聯(lián)酋等海灣國(guó)家，有時(shí)就連希臘這樣的債務(wù)危機(jī)大國(guó)，都比不上。
也難怪財(cái)政部會(huì)出來(lái)懟。畢竟，在市場(chǎng)上，投資者的信心比黃金還重要。
不過(guò)投資者似乎也很淡定。這次標(biāo)普下調(diào)了中國(guó)信用評(píng)級(jí)之后，人民幣走勢(shì)基本保持穩(wěn)定，沒(méi)有大幅波動(dòng)。
2017年9月22日人民幣走勢(shì)圖
市場(chǎng)的反應(yīng)已經(jīng)說(shuō)明問(wèn)題。大家對(duì)這類(lèi)，曾在歷史上發(fā)揮過(guò)重要作用，但如今越來(lái)越顯“雞肋”的機(jī)構(gòu)，已經(jīng)產(chǎn)生了疲倦感。
原因
為什么標(biāo)普等評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)會(huì)得出這樣的結(jié)論呢？
按理說(shuō)，機(jī)構(gòu)在發(fā)布研究報(bào)告時(shí)，都有一套嚴(yán)密分值體系，比如標(biāo)普就有五大塊：政治：機(jī)構(gòu)的有效性及政治風(fēng)險(xiǎn)；經(jīng)濟(jì)：經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和增長(zhǎng)前景；外部：外部流動(dòng)性和國(guó)際投資的地點(diǎn)；財(cái)政：財(cái)政政策效果和靈活性；貨幣：貨幣政策的靈活性。
但一個(gè)核心的問(wèn)題在于，任何的行業(yè)分析都離不開(kāi)“專(zhuān)業(yè)判斷”，而這個(gè)“專(zhuān)業(yè)判斷”往往具備相當(dāng)?shù)?/strong>主觀性。
三大評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)都發(fā)源于美國(guó)或歐洲，不可避免地會(huì)用西方的經(jīng)濟(jì)理論和價(jià)值體系，來(lái)評(píng)判中國(guó)的經(jīng)濟(jì)形態(tài)。更何況，這些“門(mén)外漢”對(duì)中國(guó)的法律制度、政府的執(zhí)行力并沒(méi)有足夠的了解，自然很容易產(chǎn)生偏差。
更有意思的是，這些標(biāo)榜著公正、客觀的第三方評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，似乎也并不能免于經(jīng)濟(jì)和政治的壓力。
比如，2008年金融危機(jī)爆發(fā)前夕，美國(guó)的高風(fēng)險(xiǎn)融貸公司房利美和房貸美，還拿到了標(biāo)普AAA的評(píng)級(jí)；其他諸如美林銀行、花旗銀行等屬于“投機(jī)”的公司，卻也獲得了“投資”的評(píng)級(jí)。
原因何在？因?yàn)檫@些評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不僅要向上市公司提供信息咨詢(xún)服務(wù)，還要從上市公司那里獲取利潤(rùn)及運(yùn)營(yíng)費(fèi)用。
一個(gè)很現(xiàn)實(shí)的例子是，如果一個(gè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)給中國(guó)的主權(quán)評(píng)級(jí)是A+，給某家中資企業(yè)的評(píng)級(jí)卻是AA+，那么評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)就可以從企業(yè)抽取更好的抽成。一位內(nèi)部從業(yè)者稱(chēng)，這都是行業(yè)潛規(guī)則。
更關(guān)鍵的問(wèn)題在于，在過(guò)去信息不暢的時(shí)代，人們的確需要評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)這樣的金融中介，來(lái)解決第三方評(píng)價(jià)的問(wèn)題。在互聯(lián)網(wǎng)不發(fā)達(dá)，信息不通暢，國(guó)際交流受限的情況下，作為金融市場(chǎng)的重要服務(wù)性機(jī)構(gòu)，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的確具有極高的信譽(yù)度，并且在評(píng)估、警告風(fēng)險(xiǎn)，擔(dān)當(dāng)經(jīng)濟(jì)“體溫表”等功能上，發(fā)揮了重要作用。
但現(xiàn)在資訊發(fā)達(dá)，想投資中國(guó)國(guó)債的人大可以到中國(guó)看看，了解實(shí)際情況；相較于各大投行、金融機(jī)構(gòu)、咨詢(xún)公司乃至IMF（國(guó)際貨幣基金組織）等，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在專(zhuān)業(yè)性和靈活性上，并不能凸顯多大優(yōu)勢(shì)。這是評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的歷史局限性。
思考
事實(shí)上，近些年，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的專(zhuān)業(yè)性已經(jīng)廣受質(zhì)疑。2011年8月5日，標(biāo)普首次將美國(guó)長(zhǎng)期主權(quán)信用評(píng)級(jí)由“AAA”降至“AA+”，這也是美國(guó)歷史上首次失去“AAA”。
這一行動(dòng)遭到了美國(guó)證監(jiān)會(huì)的大范圍審查，最終，美國(guó)財(cái)長(zhǎng)在電視公開(kāi)演講中稱(chēng)，標(biāo)普做了“極其糟糕”的評(píng)判，其計(jì)算方法“令人震驚地缺乏常識(shí)”，且作出了完全錯(cuò)誤的結(jié)論。類(lèi)似的情況，在法國(guó)也出現(xiàn)過(guò)。
同時(shí)，由于各種歷史原因，長(zhǎng)期以來(lái)國(guó)際評(píng)級(jí)業(yè)務(wù)長(zhǎng)期被標(biāo)普、惠譽(yù)和穆迪這三家機(jī)構(gòu)壟斷。中國(guó)也曾經(jīng)出現(xiàn)過(guò)大大小小的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)，但沒(méi)多久，就幾乎都被這三大巨頭入股或收購(gòu)。在評(píng)級(jí)的國(guó)際市場(chǎng)上，中國(guó)的話(huà)語(yǔ)權(quán)還相當(dāng)小。國(guó)內(nèi)最知名的“大公國(guó)際”，則被美國(guó)證券交易委員會(huì)拒絕進(jìn)入美國(guó)評(píng)級(jí)市場(chǎng)——理由是“無(wú)法證明自身與中國(guó)政府的獨(dú)立性”，甚至“連評(píng)級(jí)報(bào)告也要通過(guò)新華社來(lái)公布”。
會(huì)計(jì)、審計(jì)、金融信息服務(wù)等領(lǐng)域，中國(guó)是后來(lái)者，是參與者，也是追趕者。看到現(xiàn)存國(guó)際秩序的不合理性是一方面，融入其中、參與規(guī)則制定則是更重要的事情。懟完不合理的結(jié)果，還是要低頭趕路。
